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　　核心結論

　　預期下行速度快于政策及基本面上行速度，市場短期承壓，未來兩周市場或進入對于2025年宏觀政策的預期演繹階段，震蕩上行邏輯仍在。

　　觀點回顧

　　01大勢與風格

　　本周市場沖高回落，周期、紅利板塊先后占優。一方面，最新的地產成交、二手房價格、挖機銷量等反映內需強弱的基本面數據持續呈現點狀修復；另一方面，地方政府化債持續加速推進，一線城市地產政策紛紛落地，市場對于基本面預期出現一定程度的回暖，周一至周四，消費、周期板塊有所表現。周五市場在內外部因素的影響下出現回調：一方面，地緣政治沖突影響下，市場避險情緒升溫，美元持續加速走強；另一方面，特朗普當選后內閣提名逐漸浮出水面，對華貿易的鷹派預期有所升溫。周五市場情緒明顯走弱，紅利股階段性占優。

　　短期波動不改中期震蕩上行趨勢。本周起市場進入階段性數據空窗期，流動性寬松、基本面預期相對樂觀而基本面數據修復尚未得到實質性驗證，使得短期績差股行情更為活躍，本周起正式落地實施的《上市公司監管指引第10號——市值管理》引發市場短期對于破凈策略關注度提升，本周前半周破凈策略顯著跑贏其他寬基指數。展望后市，我們維持上周觀點，市場震蕩上行邏輯不改。臨近歲末，市場對于經濟工作會議的關注度有所提升，未來兩周市場或進入對于2025年宏觀政策的預期演繹階段，風險偏好不弱而流動性環境寬松，市場震蕩上行趨勢有望延續。

　　02中觀行業與景氣

　　外資交易內需預期走弱，牽動止盈交易展開。本周一級行業先揚后抑，在本周五的大幅調整后，整體繼續延續上周的普跌表現。前期漲幅較少且具有一定防御屬性的電力公用、有色、基礎化工、煤炭、鋼鐵、銀行相對抗跌?？萍汲砷L方向，傳媒受AI下游應用催化帶動，跌幅相對較少。從跌幅靠前行業分布來看，本周止盈交易和內需交易特征較為明顯，外資交易內需預期走弱，使得食品飲料、消費者服務行業表現顯著承壓，并連帶風險偏好走低，帶動前期累計漲幅較大的綜合金融、非銀及TMT行業跌幅居前。

　　主動VS被動占優現象背后的本質邏輯是一級行業景氣離散度高低。本輪行情啟動以來，主動基金表現弱于被動基金的現象持續引發關注，當前被動基金表現占優的表觀原因主要有以下幾點：1）政策支持及引導，2）費率更低，3）被動ETF倉位接近100%，高于主動股票型基金的近年85%左右倉位，在市場上行中彈性更高。

　　我們認為更核心的原因在于優質Alpha的獲取難，才是拉開兩者區別的主要原因，在全A整體盈利缺乏彈性，特別是一級行業景氣分化的離散程度較低時，主動偏股型基金通過倉位頭寸向景氣行業偏斜，以獲取超額收益的難度大幅提升，使得超額表現走弱（如2022-2024年），而當一級行業景氣離散度較高，景氣行業突出性較為明顯的年份，主動偏股型基金更易跑贏基準指數（如2018-2020年）。展望來看，未來主動股基重新占優的條件更需觀察突出景氣細分行業的出現。

　　AI眼鏡、AI耳機等AI端側產品近期密集落地。11月以來，AI眼鏡產品密集落地，11月12日百度發布小度AI眼鏡，該產品為“全球首款搭載中文大模型的原生AI眼鏡”，具備第一視角拍攝、邊走邊問、識物百科、視聽翻譯、智能備忘等功能，小度AI眼鏡將于明年上半年正式上市。11 月 18 日，Rokid Glasses AR 眼鏡新品發布，Rokid Glasses整合了阿里巴巴通義千問多模態大模型，支持接打電話、AI 問答搜索、AI識別物體、AI 拍照答題、AI多語種翻譯、AI 導航、AI轉譯、AI 健康提醒等。此外，AR 廠商 INMO 影目科技預計將于 11 月 29 日在成都舉辦 INMO 2024 新品發布會，屆時將發布 INMO Air 3、INMO Go 2 兩款 AR 眼鏡。

　　耳機方面，多款搭載AI大模型的AI耳機也于近期上市，10月10日字節跳動豆包發布了首款AI智能體耳機Ola Friend，近日FIIL首款AI耳機GS Links也已上市，該耳機聯動了豆包AI大模型，可提供會議錄音摘要、通話錄音摘要、同聲傳譯三大功能，售價499元。

　　部分消費電子產業鏈環節修復仍然緩慢，行業有望實現由AI驅動的第二增長曲線。電子行業臺股營收情況來看，絕大多數產業環節均已實現了一定的周期上行，但部分環節特別是消費電子端的電池、射頻天線、連接器、SOC等修復仍然相對有限。隨著AI眼鏡、AI耳機等AI端側產品的落地，行業有望實現由AI驅動的第二增長曲線，相關產業鏈環節及重點個股均有望受到催化，提升盈利端的兌現。

　　03一周市場總覽、組合表現及熱點追蹤

　　風險提示

　　逆周期政策不及預期，宏觀經濟波動超預期。